金融纠纷丨债券质押式回购中的融券方是否可以直接通过诉讼主张交易本金和罚息并行使优先受偿权？

某信证券公司诉某源证券公司质押式证券回购案

案件基本信息

裁判文号：北京市朝阳区人民法院（2019）京0105民初3577号民事判决书

编写人：北京市朝阳区人民法院  项丹  李增辉

基本案情

2018年10月18日，某信证券公司作为管理人管理的“某信北分资管计划”与某源证券公司作为管理人管理的“×农商1号资管计划”在全国银行间同业拆借中心达成一笔债券质押式回购交易。《质押式回购成交单》载明：正回购方为“×农商1号资管计划”，逆回购方为“某信北分资管计划”；回购期限5天，回购利率3%，券面总额3000万元，交易金额3000万元，应计利息12328.77元，到期结算金额30012328.77元，首次结算日2018年10月18日，到期结算日2018年10月23日，实际占款天数5天；债券代码01180××××，债券名称“18××经贸×××002”，折算比例100%；正回购方资金账户户名为某源×农商1号资金结算专户，托管账户户名为“×农商1号资管计划”，托管机构为上海清算所；逆回购方资金账户户名为某银行北京市分行资产托管专户，托管账户户名为“某信北分资管计划”，托管机构为上海清算所。

上海清算所于2018年10月18日出具《交割单（质押式回购首期）》，载明：“某信北分资管计划”出具的结算指令已完成交割，“×农商1号资管计划”与“某信北分资管计划”已完成质押式回购首期交割，质押面额3000万元，结算金额3000万元。某源证券公司对涉案债券质押登记手续不持异议。

上海清算所于2018年10月23日出具《结算指令撤销、失败清单》《交割失败通知（质押式回购到期）》载明：“某信北分资管计划”结算指令失败，结算指令信息为：逆回购方“×农商1号资管计划”，产品名称“18××经贸×××002”，过户面额3000万元，结算金额30012328.77元。同日，“某信北分资管计划”和“×农商1号资管计划”向全国银行间同业拆借中心报备质押式证券回购交易到期结算失败，理由为：“×农商1号资管计划”持仓债券涉及交叉违约，无法在市场融到资金，导致该笔到期交易违约。同日，“某信北分资管计划”和“×农商1号资管计划”向上海清算所备案，并签署《结算失败备案表》，载明：经双方协商，该笔交易做失败处理，并于2018年10月24日进行逾期返售，金额合计为30027328.77元。某信证券据此主张10月24日当日罚息为15000元（27328.77元-12328.77元），因此可推定罚息标准为每日万分之五，双方对罚息标准已达成了合意。某源证券公司对此不予认可。

2018年11月5日，某源证券公司向某信证券公司出具《回函》，载明：质押标的为“18××经贸×××002”债券质押式回购交易受华阳经贸系列债券违约事件影响，到期回购或续作失败，造成违约等。2019年5月6日，某源证券公司再次出具《告知函》，载明：某信证券公司有权处置面值为3000万元的“18××经贸×××002”质押债券，某源证券公司将予以积极配合等。同年5月27日，某源证券公司出具《关于积极配合处置质押债券的函》，载明：经与全国银行间同业拆借中心、上海清算所沟通，某信证券公司可采取签署协议转让、通过匿名拍卖平台拍卖质押债券、等待仲裁或者司法结果处置剩余资产等方案。

诉讼中，某源证券公司主张罚息应依据全国银行间债券市场债券回购主协议约定，按照日万分之二标准计算。某信证券公司对此不予认可，称其签署的《全国银行间债券市场债券回购主协议（2012年版）》（以下简称《主协议2012年版》）与某源证券公司签署的《主协议2013年版》第十条关于罚息的规定不同，应视为双方对罚息没有达成一致约定。《主协议2012年版》第十八条第（四）项载明：罚息以合同约定的交割日资金清算额为基数，罚息利率按回购双方的约定利率计算，回购双方没有约定的，罚息利率按日万分之二计算。某源证券公司提交的《主协议2013年版》第十条规定：罚息利率按交易双方在补充协议中约定的罚息利率计算。若交易双方未在补充协议中约定罚息利率，则罚息利率按日利率万分之二计算。

案件焦点

1.债券质押式的融券方可否直接通过诉讼主张交易本金和罚息并行使优先受偿权；

2.融券方与融资方未就违约罚息达成协议的，如何确定罚息标准。

法院裁判要旨

北京市朝阳区人民法院经审理认为：某信证券公司作为管理人管理的“某信北分资管计划”和某源证券公司作为管理人管理的“×农商1号资管计划”通过全国银行间同业拆借中心、上海清算所签订的《质押式回购成交单》,是双方真实意思表示，内容不违反国家法律、行政法规的强制性规定，应属合法有效。

上述协议签订后，某信证券公司“某信北分资管计划”向某源证券公司“×农商1号资管计划”提供了融资款3000万元，并将某源证券公司“×农商1号资管计划”持有的券面总额为3000万的“18××经贸×××002”债券质押给某信证券公司“某信北分资管计划”。某源证券公司“×农商1号资管计划”未按双方约定于到期结算日回购质押债券构成违约，某信证券公司“某信北分资管计划”有权依据协议约定要求某源证券公司“×农商1号资管计划”支付本息。现某信证券公司作为“某信北分资管计划”的管理人，要求某源证券公司以“×农商1号资管计划”账户资产支付质押式回购交易的本息30012328.77元，某源证券公司对此不持异议，法院予以支持。

关于逾期付款罚息。某信证券公司主张依据《结算失败备案表》载明的回购金额，双方已就罚息利率为日万分之五达成合意。就此本院认为，《结算失败备案表》仅明确了2018年10月24日当日罚息标准为日万分之五，并未对此后的逾期付款罚息作出约定，某信证券公司相应意见依据不足，本院不予采纳。从双方签订的全国银行间债券市场债券回购主协议来看，虽某信证券公司签署的《主协议2012年版》与某源证券公司签署的《主协议2013年版》中对罚息条款表述不同，但均约定罚息标准以双方约定利率计算，没有约定按照日万分之二标准计算为原则。某信证券公司和某源证券公司签署了上述协议，应依约履行。故在质押式债券回购交易双方未对罚息作出明确约定的情况下，依据双方签署的全国银行间债券市场债券回购主协议，逾期罚息标准应定为日万分之二为宜。某信证券公司关于逾期罚息的主张，本院酌予调整，其该项诉讼请求的超出部分，法院不予支持。

关于质权。某源证券公司“×农商1号资管计划”将持有的券面总额为3000万元的“18××经贸×××002”债券质押给某信证券公司所管理的“某信北分资管计划”，并办理了质押登记，上述质押应属合法有效。根据我国物权法，债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折抵，也可以就拍卖、变卖质押财产所得价款优先受偿。本案中，某信证券公司“某信北分资管计划”系上述债券的质押权人，如某源证券公司不能以“×农商1号资管计划”资产清偿前述债务，某信证券公司“某信北分资管计划”在所持债权范围内有权对涉案债券折价、拍卖或变卖所得价款优先受偿，某信证券公司相应主张，于法有据，法院予以支持。

需要指出的是，根据我国金融市场关于资管产品与管理人财产相互独立的规定，本案中兑付的具体形式应为支付至某信证券公司作为管理人管理的“某信北分资管计划”账户。

北京市朝阳区人民法院判决如下：

一、被告某源证券公司以其管理的某源证券“×农商1号资管计划”的资产于本判决生效之日起十日内向原告某信证券公司支付质押式回购交易的本金3000万元、期内利息12328.77元；

二、被告某源证券公司以其管理的某源证券“×农商1号资管计划”的资产于本判决生效之日起十日内向原告某信证券公司支付质押式回购交易罚息（2018年10月24日的罚息为15000元；自2018年10月25日起至实际支付之日止，以3000万元为基数，按照日万分之二标准计算）；

三、原告某信证券公司有权对登记在被告某源证券公司管理的某源证券“×农商1号资管计划”名下的券面总额为3000万元的“18××经贸×××002”债券（债券代码01180××××）的折价、拍卖或变卖所得价款在本判决第一、二项所确定的债权范围内按照质押登记顺序享有优先受偿权；

四、驳回原告某信证券公司的其他诉讼请求。

法官后语

在近年来股票质押式回购交易违约多发、债券市场发行人违约事件蔓延的大背景下，原来被视为相对安全的债券质押式回购产品也开始出现争讼案件。本案即为较为少见的债券质押式回购纠纷，具有新颖性。

根据《上海证券交易所债券交易实施细则》的界定，债券质押式回购交易是指，将债券进行质押的同时，对相应债券以标准券折算比率计算出的标准券数量为融资额度进行融资，并由交易双方约定在回购期满后返还资金和解除质押的交易。其中，质押债券取得资金的交易方为“融资方”，作为其对手的交易方为“融券方”。本案中原、被告双方即约定以债券为权利质押进行融资，后因被告违约而涉诉，双方争议焦点主要集中于某信证券公司是否享有优先受偿权、是否应适用日万分之五的罚金两个方面。

关于优先受偿权的行使方式。依据我国民法典相关规定，债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权情形，质权人可以与出质人协议以质押财产折抵，也可以就拍卖、变卖质押财产所得价款优先受偿。故债券质押式回购纠纷中，在融资方违约的情况下，融券方可以直接通过诉讼方式行使优先受偿权，不以质押财产无法折抵融资方应付债务为前提。虽然在融资方违约的情况下，融券方可直接处置其所持有的债券以回收本息。但是用于质押的债券，特别是公司债券会受市场定价的影响，存在价格波动甚至巨幅贬值的可能。实际上，在质押债券受到价格波动影响较大的情况下，融券方无法通过直接处置质押债券回收本息，只能够通过提起民事诉讼的方式进行追偿。故融资方主张融券方应先行处置质押债券，无法得到清偿再另行起诉，缺乏法律和事实依据。

关于罚息的标准。本案中，无相关证据证明融资方与融券方就罚息标准达成补充协议。《中国银行间市场债券回购交易主协议》是中国银行间市场交易商协会在中国人民银行的指导下组织市场成员制定的文本，旨在进一步规范债券回购交易行为，保护参与者合法权益，防范市场风险，促进我国债券市场持续健康发展。《中国银行间市场债券回购交易主协议》建立了我国债券回购市场协议文本的基本架构，为债券回购业务的开展提供了统一规范的行为标准。随着债券市场容量的扩大，发行主体、投资主体不断增加，债券市场风险呈现出新的特征，协议的文本内容不断健全和完善。本案中，融资方和融券方虽然签订的主协议版本不一，但是关于罚息的计算标准的核心内容是一致的。为保障当事人的合法权益，维护债券市场的交易秩序，应适用双方进入中国银行间市场签署的主协议中关于罚息利率的计算标准。

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